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 7月,，隨著首個(gè)降息窗口期的到來，美聯(lián)儲的一舉一動(dòng)都牽動(dòng)著市場的神經(jīng),。以過去四輪美聯(lián)儲降息的經(jīng)驗(yàn)來看,，首次降息前后的資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)有共性，但也存在著差異,。降息的經(jīng)濟(jì)金融背景,，降息的節(jié)奏、力度和時(shí)間,，以及降息周期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行,，共同決定了資產(chǎn)價(jià)格的中長期表現(xiàn)。

分析人士認(rèn)為,，當(dāng)前若美聯(lián)儲及時(shí)降息,，將屬于“預(yù)防式降息”，在企業(yè)盈利未降,、流動(dòng)性率先轉(zhuǎn)松的搭配中,，股市將有更大概率受益，特別是具備低估值優(yōu)勢的新興市場權(quán)益資產(chǎn),；債券市場有望保持偏強(qiáng)特征,，但前期上漲可能已經(jīng)消化降息利好，短債機(jī)會比較確定,；商品市場上,，黃金將具備更確定的上行機(jī)會，另外,，供給相對不足的農(nóng)產(chǎn)品(5.18 +0.19%,診股)跑贏工業(yè)品機(jī)會更大一些,。

□本報(bào)記者 張勤峰

美聯(lián)儲：只差“臨門一腳”

自年初顯露端倪起，美聯(lián)儲降息的話題就再也沒有淡出,，5月以來,，隨著降息預(yù)期迅速升溫，更是走進(jìn)了輿論中心,。如今,，在市場大的波動(dòng)背后，幾乎都能發(fā)現(xiàn)政策預(yù)期在起作用,。

上周,，美國標(biāo)普500指數(shù)創(chuàng)紀(jì)錄地站上3000點(diǎn)關(guān)口，并將歷史最高紀(jì)錄刷新至3013.92點(diǎn),。與此同時(shí),，NYMEX原油期貨價(jià)格重上60美元關(guān)口,。這顯然要?dú)w功于美聯(lián)儲鮑威爾發(fā)表的“鴿派”講話和美聯(lián)儲6月議息會議紀(jì)要給出的寬松信號。在后兩者的提振下,，遭遇6月份非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)沖擊的市場已重拾信心,。

7月5日，美國公布6月非農(nóng)就業(yè)報(bào)告,，數(shù)據(jù)顯示,，當(dāng)月非農(nóng)就業(yè)人口新增22.4萬人，為5個(gè)月以來最高,，且遠(yuǎn)超預(yù)期的16萬人,。該項(xiàng)數(shù)據(jù)公布后，市場對于美聯(lián)儲7月降息的預(yù)期有所降溫,，尤其是一次性降息50個(gè)基點(diǎn)的概率由數(shù)據(jù)公布前的29%驟降至3%,，降息25個(gè)基點(diǎn)的概率則由100%回落至95%。金融市場上,，金價(jià)遭遇暴擊,，日內(nèi)連失四關(guān)，一度跌破1390美元/盎司,。美元指數(shù)趁勢上攻,，一舉回到97以上，非美貨幣則連連回調(diào),?？駳g中的全球債市被澆了一盆冷水,，債市收益率紛紛從低點(diǎn)反彈,，基準(zhǔn)的10年期美國國債收益率重回2%以上。美股這一天溫和低開,，數(shù)據(jù)公布后跌勢加重,，標(biāo)普500指數(shù)一度下跌接近0.3%。次日,，亞太股市紛紛跟跌,，日本股市下跌將近1%，韓國股市下挫超過2%,。

僅從7月上半月資產(chǎn)價(jià)格起落之間,，就可看出美聯(lián)儲降息這個(gè)話題的影響力。如果觀察金價(jià)這一敏感指標(biāo),，不難發(fā)現(xiàn)其實(shí)從5月下旬開始,，金融市場已進(jìn)入“美聯(lián)儲時(shí)刻”。美聯(lián)儲政策動(dòng)向和預(yù)期已成了牽動(dòng)金融市場行情的最關(guān)鍵變量,，沒有之一,。

值得一提的是,，雖然降息預(yù)期有起伏，但即便是6月份非農(nóng)就業(yè)數(shù)字遠(yuǎn)超預(yù)期,，7月美聯(lián)儲降息的概率也沒下過90%,。美聯(lián)儲這一“降”似乎已不可避免。如果降息靴子落地,，或者降息周期開啟,，大類資產(chǎn)會如何表現(xiàn)，投資者又當(dāng)如何反應(yīng),？無疑是當(dāng)下值得關(guān)注的問題,。

以史為鑒：股債爭寵 商品獨(dú)行

美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率最早可追溯到1982年9月。中信期貨研報(bào)指出,，20世紀(jì)80年代,，美國和全球都處于高通脹、高利率的環(huán)境,，與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境差異很大,，貨幣政策變動(dòng)頻繁，參考性不強(qiáng),；1990年之后,，美聯(lián)儲共有4次首次降息，分別是在1995年7月,、1998年9月,、2001年1月和2007年9月。

美聯(lián)儲降息一般是對沖經(jīng)濟(jì)下行或防范經(jīng)濟(jì)下行的做法,。始于1995年7月的降息背景是美國勞動(dòng)力市場表現(xiàn)尚可,，但經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)放緩跡象，美聯(lián)儲在10年與3個(gè)月期國債利差跌破1%之后開始削減利率,。首次降息前,，美國國債收益率已出現(xiàn)下行。降息發(fā)生后,，債券收益率反倒出現(xiàn)短期的上行,，但隨后還是回到下行趨勢。在本輪降息前后,，美股均呈現(xiàn)趨勢性上行,。大宗商品表現(xiàn)分化，基本金屬表現(xiàn)最弱,、工業(yè)原料也表現(xiàn)偏弱,，食品及油脂表現(xiàn)相對較強(qiáng)。

1998年美聯(lián)儲降息帶有更明顯的“預(yù)防式降息”色彩,，當(dāng)時(shí)亞洲發(fā)生了金融危機(jī),，其后不久,，俄羅斯也出現(xiàn)債務(wù)違約。美聯(lián)儲在美國國債收益率倒掛之后迅速采取行動(dòng),，并成功避免經(jīng)濟(jì)衰退,。降息落地后，美債加速上漲,，美股遭遇大跌,，但隨著恐慌情緒緩解，局面出現(xiàn)反轉(zhuǎn),，美債陷入跌勢,，美股則走出一輪持續(xù)牛市行情。這一時(shí)期,，大宗商品表現(xiàn)仍相對負(fù)面,。

2001年1月起的這一輪降息源于美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅,，前后持續(xù)了42個(gè)月，累計(jì)降息達(dá)13次。降息前,，美股已處跌勢,，降息后1年里繼續(xù)走弱,。美債收益率呈現(xiàn)陡峭化下行,，短端利率因密集降息而持續(xù)走低，長端則轉(zhuǎn)為震蕩走勢,。大宗商品表現(xiàn)分化,，食品與油脂總體保持升勢，基本金屬與工業(yè)原料則持續(xù)下跌,，與1995年7月降息前后表現(xiàn)有些相似,。

上一輪降息，也就是2007年9月起的降息持續(xù)了100個(gè)月,，累計(jì)降息10次,，其背景是美國次貸危機(jī)逐步發(fā)酵,，美國經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)明顯下滑,。降息后，美債收益率一度回升,，但此后重歸下行,，美股陷入又一輪熊市。這次大宗商品在通脹的支撐下表現(xiàn)較好,，食品和油脂漲幅顯著高于基本金屬和工業(yè)原料,。

最近這四輪美聯(lián)儲降息周期中，首次降息前后的資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)有共性,，但也存在差異,。以美股為例,，在前兩輪降息中，美股均呈現(xiàn)趨勢性上漲,，在后兩輪降息中則出現(xiàn)趨勢性下跌,。再看美債，幾乎每次降息前,，美債都已率先上漲,，降息后波動(dòng)加大，當(dāng)然,，繼續(xù)上漲的概率仍大一些,。大宗商品內(nèi)部分化特征顯著，趨勢性特征不及股,、債明顯,。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，具有弱周期屬性的農(nóng)產(chǎn)品以及避險(xiǎn)屬性的貴金屬,，往往能跑贏強(qiáng)周期的基本金屬,、工業(yè)原料。

中信期貨研報(bào)指出,，美聯(lián)儲降息之后,，資產(chǎn)價(jià)格的短期變化與市場是否充分地預(yù)期到降息關(guān)系密切，而資產(chǎn)價(jià)格的中長期變化主要取決于降息是否具有持續(xù)性,，后者最終取決于經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn),。

“在增長下行與政策寬松的‘賽跑’中，誰更快顯然至關(guān)重要,。換言之,，美聯(lián)儲是‘預(yù)防式降息’還是基本面已惡化之后的‘滯后式降息’，對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)影響天壤之別,?！敝薪鸸驹谝环菅袌?bào)中寫道。

預(yù)防式降息：股,、債,、期皆有可為

這一次，顯然是市場預(yù)期走在美聯(lián)儲前面,。從年初開始,，就出現(xiàn)了有關(guān)美聯(lián)儲降息的預(yù)期。當(dāng)前,，利率期貨市場瘋狂押注美聯(lián)儲降息,，對年內(nèi)美聯(lián)儲降息的預(yù)期甚至達(dá)到3次；10年期美債收益率一度跌破2%，低于聯(lián)邦基金目標(biāo)利率,。

就短期而言,，必須考慮“利好兌現(xiàn)成利空”的問題。市場預(yù)期過于一致和強(qiáng)烈,，使得資產(chǎn)價(jià)格可能已提前反應(yīng)一次甚至兩次降息的影響,。同時(shí)，需警惕美聯(lián)儲態(tài)度或降息出現(xiàn)不及預(yù)期的情形,，這類“預(yù)期差”可能導(dǎo)致市場出現(xiàn)反向調(diào)整及大幅波動(dòng),。從更長時(shí)間來看，降息節(jié)奏和力度以及能否有效防范經(jīng)濟(jì)潛在下行風(fēng)險(xiǎn)將是關(guān)鍵,。

需指出的是,，如果美聯(lián)儲從本月開始降息，仍將屬于“預(yù)防式降息”的范疇,。美國經(jīng)濟(jì)增長峰值區(qū)域大概率已經(jīng)出現(xiàn),，但還沒有明顯放緩，美國勞動(dòng)力市場依舊強(qiáng)勁,，這意味著降息主要是為了防范潛在風(fēng)險(xiǎn),。這種情形相對更接近1995年和1998年那兩次降息。貨幣當(dāng)局及時(shí)干預(yù),，將可能有助于延長經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期,，此時(shí)企業(yè)盈利仍滯后性上升、流動(dòng)性變得更加充裕,，股市上漲的概率要大于下跌,。

美債收益率自2018年11月起下行，至今已持續(xù)了超過8個(gè)月,，全球債市收益率正重回2016年的歷史低位附近,。如果美聯(lián)儲降息，海外債市收益率將有望挑戰(zhàn)新低,。不過,，債市反應(yīng)的降息預(yù)期已比較充分，1年期美債收益率低于聯(lián)邦基金目標(biāo)利率50基點(diǎn)以上,，隱含2次降息預(yù)期,。目前美國基準(zhǔn)利率，與前幾輪美聯(lián)儲降息前也有較大差距,，更低的起點(diǎn)意味著后續(xù)降息空間實(shí)則有限,。有機(jī)構(gòu)提示，不應(yīng)對后續(xù)長債收益率下行空間期望太高,，降息靴子落地，長債波動(dòng)可能加大，不過,，之前滯漲的短債機(jī)會相對確定,。

商品價(jià)格主要由供給和需求決定，不同品種還需具體分析,。不少機(jī)構(gòu)提到,，低利率環(huán)境中黃金等貴金屬作為避險(xiǎn)資產(chǎn)將受到青睞。信達(dá)期貨研報(bào)指出,，降息對大宗商品影響并沒有穩(wěn)定的規(guī)律,，而黃金最具確定性的做多機(jī)會。申萬宏源(4.85 +0.62%,診股)證券報(bào)告亦認(rèn)為,，后續(xù)金價(jià)有望波動(dòng)上行,，年內(nèi)COMEX金價(jià)高點(diǎn)或在1500-1600美元/盎司。中信期貨則建議,，投資者可選擇供給相對不足的農(nóng)產(chǎn)品做多,、供給相對過剩的工業(yè)品做空。

總之,，只要不出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退或者危機(jī)的情形,，各類資產(chǎn)可能都有表現(xiàn)機(jī)會，低估值股票,、短期債券,、黃金的機(jī)會更確定一些。有機(jī)構(gòu)指出,，美聯(lián)儲降息周期中,，美元往往承壓，資金流向新興市場,，低估值的新興市場資產(chǎn)會更加受益,。與美股、美債相對,，當(dāng)前中國股,、債資產(chǎn)估值優(yōu)勢明顯，對外資吸引力不小,。

       來源：中國證券報(bào)

千島湖新聞網(wǎng) 責(zé)任編輯：方志隆